Pont mikor már a befektetõi hangulat lenyugodni látszott, és újra bíztatóvá kezdett válni az eurózóna jövõje, egy újabb fenyegetõ veszélyre hívják fel a figyelmet a Morgan Stanley elemzõi. Ciprus várhatóan egy 10-15 milliárd eurós mentõcsomagra szorul, hogy újratõkésíthesse bankjait, ezzel pedig GDP arányosan 140% fölé emelkedik 2015-re államadóssága. Ez fenntarthatatlan pályát jelent, ami újra próbára teheti a görög tûzfalat. Adósságátstrukturálás azonban a tovább fertõzéstõl való félelem miatt mégsem valószínû. A rendszerszintû kockázat fényében, inkább egy (esetlegesen gáztartalékokkal fedezett) mentõcsomag várhat Ciprusra.


A szigetország több ívben is balszerencse áldozata volt az utóbbi években. 2011-ben egy orosz lõszerraktár felrobbanása súlyos károkat okozott, tönkretéve az ország legjelentõsebb villamos erõmûvét. Ezt követõen bankjaik, abban a szerencsétlen helyzetben találták magukat a szuverén adósságválság idején, hogy hatalmas kitettségeik voltak Görögország felé. A görög kötvényeken bukott euró milliárdos tételeket tetõzi még a növekvõ munkanélküliségnek köszönhetõ nem fizetõ adósok armadája. 2012 júniusában a ciprusi kormányzat mentõcsomagot kért két legnagyobb bankjának válságos helyzetére hivatkozva. Nem könnyíti a dolog megoldhatóságát az a tény se, hogy a ciprusi bankrendszer kedvezõ adókörnyezete miatt igencsak túlméretessé vált. A problémák fényében, nem meglepõ, hogy a gazdasági teljesítményükre vonatkozó prognózisok nem túl derûsek, és a megfigyelõk szerint csak egy méretes mentõcsomaggal kerülhetõ el az összeomlás.

Bár az eurózóna GDP-jének százalékában kifejezve jelentéktelennek tûnhet egy 15 milliárd eurós mentõcsomag, másként fest ez a segélyre rászoruló Ciprus kormányának szemével: ugyanis ezen összeg összehasonlítható a szigetország nemzeti összjövedelmével, amely 17 milliárd euró körüli. Így az elõrejelzések szerint a GDP-hez mért államadósság rátája, már jövõre átlépheti a 100%-ot, és a Morgan Stanley kutatói szerint 2015-re pedig akár a 146%-ot. Hasonlóan borús képet festenek a gazdasági növekedésre vonatkozó prognózisok is, csírájában elfojtva az adósságkinövés gondolatát:

Egy kis ország miatt tör ki újra az euróválság?

Az országban végbemenõ reálgazdasági és gazdaságpolitikai folyamatok a szigetország versenyképtelenné válásához vezettek. Ezt a folyamatot érzékelteti a Világgazdasági Fórum által közölt globális versenyképességi rangsorban elszenvedett 18 helynyi visszaesés is, 2010 óta.

Elsõ ránézésre az 5,3%-os államháztartási hiány, valamint a 90%-ra becsült 2012-es államadósság, alig haladják meg az európai átlagot. Ráadásul a deficitre vonatkozó prognózisok javultak.

Egy kis ország miatt tör ki újra az euróválság?

Viszont ha a képhez hozzávesszük a magánszféra és a vállalati szféra mutatóit, akkor már az eurozóna egyik legeladósodottabb országával találjuk szembe magunkat. A kormány saját állítása szerint 7,5 milliárd eurót szeretne, ami alulmúlja a szakértõi becslések szerint szükségeset.

A görög esetbõl következõen sejthetõ, hogy egy hitelfelvétel önmagában még nem tenné fenntarthatóvá a szigetországot, ugyanis nem oldaná meg a szolvencia problémáját. Nagy a politikai kockázata annak, ha hagyják újra feléledni az eurózóna szétesését latolgató, vészjósló hangulatot. Márpedig ha nem mentik ki Ciprust, könnyen lehet, hogy õk lesznek az elsõk és nem a görögök, akik az eurózóna elhagyására kényszerülnek, vélik a Morgan Stanley munkatársai elemzésükben.

Újra itt a kérdés: a kilépés a megoldás?
Érdekes jelen esetben is felvetni a kilépés opcióját. Az egyetlen racionális érvrendszer Ciprus szemszögébõl, az az önálló monetáris politikával járó, vélt vagy valós elõnyök visszaszerzése lehetne. Az EKB által fajlagos munkaköltségek rátájából számolt versenyképességi mutatón jól látszik: szembetûnõen hasonló a helyzet, mint a görögöknél. Jelentõs versenyhátrányt látunk, de a görögök Ciprussal ellentétben, 2012 végére visszakorrigáltak a 2001-es szintjükre.

Egy kis ország miatt tör ki újra az euróválság?

Ezen hátrányt látva, és tudva, hogy Ciprus egy nyitott gazdaság, ahol az export szektor a GDP 42%-át teszi ki, például gondolhatnánk azt, hogy versenyképesség növelés érhetõ el az árfolyamgyengítésen keresztül, amit az eurózónában nem tehetnek meg. (Valójában már ezen aspektus is problémás lehet, ha az történik ugyanis, hogy a reálárfolyam a versenyképesség igazi meghatározó ereje, akkor egy inflálódó ciprusi font megléte valójában nem növelné kellõen exportszektoruk versenyképességét. Amennyivel olcsóbbnak tûnne euróban kifejezve egy termékük, annak belföldi árnövekedése hamar erõs visszafogó hatást gyakorolna.) Ennél is nagyobb probléma, hogy az adósság továbbra is nemzetközi jog által védett euró kötvényekbõl állna, vagyis már egy külsõ devizában denominált adósság lenne. Ez pedig leértékelés mellett egyenesen vezetne a csõdhöz: a lértékelõdési nyomás alatt levõ ciprusi fontunkban kifejezve az adósság leküzdhetetlen hegyként tornyosulna fölénk. Nem beszélve a megtakarítások menekülésérõl, ami még talán a fundamentálisan indokoltnál is jobban gyengítené új fizetõeszközünket.


Persze úgy is elképzelhetõ az eurózóna egységének a megbomlása, ha a fõbb tagállamok akarnak módosítást, például Ciprus kizárását. Erre utaló jelrõl viszont szó sincs, a tovafertõzés politikai kockázatából adódóan, az elemzõk véleménye szerint mindenképpen számíthatunk valamiféle megoldási javaslatra az EU-tól. A kérdés az, hogy ez Ciprus esetében hogyan zajlana le, mennyire szigorú feltételeket állítanának a Görög eset árnyékában.

Három valószínû kimenetelt lehet felrajzolni:

1. Ciprus mentõhitelt kap (hosszú távú, alacsony hozamú, de szigorú feltételekkel társított csomag)
2. Magánszféra bevonása (PSI), vagyis adósságátstrukturálás, névértékcsökkentés vagy a lejárat módosítása.
3. A bankokat újrastrukturálják ("bail-in"), direkt módon feltõkésítik.

Illetve, ezek bármilyen kombinációja is igencsak valószínûnek tekinthetõ az elemzõcsoport szerint. Ami talán a legkevésbé, az a magánszféra sarcolása. Ez ugyanis megtörné azt a jelenleg is halovány konszenzust, hogy Görögország egy egyedi eset volt az eurózónában és csak náluk történhetett ilyen meg.

Egy bizonyos szempontból viszont speciális és szerencsés helyzetben van Ciprus. Ugyanis meglehetõsen nagy gázlelõhelyekre találtak a szigeten, legutóbb 2011-ben az Afrodité-mezõn. Kereskedelmi miniszterük szerint ennek értéke a százmilliárd dolláros tartományban lehet, persze fúrások és valós geológiai térkép nélkül ezek csak légbõl kapott becslések. A Morgan Stanley elemzõinek megítélése szerint viszont ez a potenciál a jövõben akár a nemzeti jövedelem 90%-át is adhatja, viszont 2020 elõtt biztosan nem kezdhetõ meg a földgáz exportja. Bárhogyan is legyen, ez a tény önmagában arra adhat lehetõséget, hogy fedezett hitelszerzõdést tudjon felvenni Ciprus. Egy efféle konstrukcióba feltételezhetõen az EU-s országok is nagyobb hajlandósággal mennek bele, fõleg ha már alacsony kamatszintnél kell maradniuk.

Összefoglalva a helyzetet, Ciprus tehát önmagától nem valószínû, hogy vissza tudja szerezni a befektetõk bizalmát, és nem képes egyedül kezelni strukturális gyengeségeit. A politikai színtéren jelenlevõ bizonytalanság sem javít a helyzeten, ugyanis a legesélyesebb jobb-közép elnökjelölt az elsõ körben nem szerezte meg a szavazatok 50%-át. Így február 24.-éig várhatunk az elnökváltásra, ugyanakkor nem valószínû, hogy az új vezetés az eurózónából való kilépés mellett tenné le a voksát. Továbbá az EU támogatása is szinte biztosra vehetõ, nem érdekük az eurózóna gyengítése. Ami viszont nem valószínû az az, hogy államadósság átstrukturálásra kerülne már most sor, ugyanis ennek tovább fertõzõ hatásai lehetnek, amik nagyon nem kívánatosak jelen helyzetben.

Egy elvi problémára viszont továbbra sincsen válasz, mégpedig ez az angolszász világban "moral hazard" névvel illetett jelenség, amit magyarul csak erkölcsi kockázatnak nevezünk. Ezt pontosan ezek a ciprusi és görög példák hozzák létre, hiszen a folyamatos kimentésekkel a fiskális szereplõket tovább ösztönözhetjük a felelõtlen kockázatvállalásra.
Link